撰文：林晚晚、Jack、EeeVee
Coinbase把中国人那套996学走了。
CEOArmstrong在推特炫耀：纽约团队已经集结加班加点开发EverythingExchange（万能交易所），每天9点到9点，甚至更晚。
原本一条普通动态，却在评论区引发激烈分裂：欧美网友批评这是病态的过劳文化，亚洲网友却轻描淡写：「在中国很正常，没什么好炫耀的。」
然而996只是表象，背后是Coinbase真实的焦虑。
2025年Q1，Coinbase净利润同比暴跌94%，交易收入全面下滑；Q2财报净利润为14亿美元，乍看之下很高，但这笔数字更多来自Circle投资的账面增益，而非自身造血。所以Coinbase真正的现货交易业务仍在塌缩，而ETF、链上交易与Robinhood的合围，让这家曾经的「合规之王」，显得愈发被动。
这不是Coinbase独有的困境，交易所都在寻求更卷的996和更有空间的转型。
因为摆在Coinbase们桌上的问题愈发尖锐：加密交易所的黄金年代，还能延续多久？
从华尔街到华盛顿早在五六年前，Coinbase就明白：若想走得更远，交易所绕不开四个字，合法合规。
2019年的一个下午，BrianArmstrong第一次走进国会山。他手里提着幻灯片，准备像创业者面对投资人一样，把加密解释给议员们听。
但迎面而来的问题，却让他哭笑不得：「哦，所以你是比特币的CEO？」
还有人问：「这是一个电子游戏吗？」
那一刻，他意识到：这不是一场辩论，而是一次「跨物种沟通」。
事实上，这并不是Armstrong第一次被迫直面「误解」。在Coinbase上市之前，他多次回忆过作为创始人的孤独时刻——在加密仍处灰色地带的那些年，几乎没有银行愿意与Coinbase合作，连最基本的工资发放和企业账户都成了难题。
他坦言，那时候的每一次谈判，都像是在向传统金融体系「乞求」一条生路。
创业初期，Armstrong曾经天真地以为：只要守法，就能心无旁骛地做产品。但随着Coinbase做大，他发现监管的模糊本身就是武器。SEC主席Gensler用「不清晰」作为借口，对整个行业开火；参议员伊丽莎白·沃伦甚至试图把加密描绘成「金融毒品」。
这种经历，让他比外界想象中更早、更深地意识到「合规」的重要性。相比行业里许多追逐流量的同类公司，Coinbase从创立伊始就选择走一条看似更慢的路径：主动申请牌照、执行KYC/AML、反复与监管沟通。
Armstrong于是明白：如果不主动塑造规则，就只能等着别人替你盖棺定论。
于是，他开始改变打法。除了继续飞去华盛顿充当「教育者」，他组建了政策团队，出资创建StandWithCrypto.org，给每位议员做「亲加密指数」，甚至不惜注资超级政治行动委员会Fairshake。
2024年，美国大选第一次把「加密选民」推上台前：反加密的议员被投票淘汰，亲加密的新面孔成功当选。华盛顿终于意识到：竟然有5000万美国人用过加密钱包。原来这不是边缘话题，而是可以被操控的选票机器。
在华尔街，Armstrong打的则是另一张牌：合规。
在2021年上市前夕，Armstrong在接受媒体采访时提到，Coinbase能够叩开纳斯达克的大门，不只是因为商业成绩，更是因为它在合规层面走在了前面。这也是他眼中IPO的真正意义：不仅是一次融资，而是一次「正名」——一个让加密行业从边缘走向主流的里程碑。
2025年，他推动《GeniusAct》落地，法案要求稳定币必须100%由现金或美债储备。这不仅是一次立法胜利，更是Coinbase的「护城河」：作为Circle股东，它从USDC的利息收入里分润。2024年全年，Circle的储备利息收入约16.8亿美元，其中约9.1亿美元支付给Coinbase；
稳定币成了华尔街和国会同时买账的故事：对政府，它延续美元霸权；对资本，它提供稳定现金流。
就这样，Coinbase完成了一个身份转型：在华盛顿，它是游说机器，塑造规则；在华尔街，它是合规入口，嫁接资本。
Armstrong曾说过：「只要你做大，即便你不关心政府，政府也会关心你。」
这句话，也像是一则注脚，Coinbase的新战场，早已超越交易所本身。
财报中的「CEX危机」只有合法合规，对交易所来说远远不够。
尽管依然是全球最大的加密交易平台之一，Coinbase在2025年上半年的财报里，却写满了焦虑。
一季度总收入达到20亿美元，同比增幅24.2%，听起来还算体面，但在净利润同比暴跌94%的背景下，这个数字几乎失去了意义。6600万美元的净利润，不仅远低于市场预期，更让投资人第一次真正感受到：中心化交易所的老模式，正在塌缩。
现货交易收入的下滑尤为显眼。
机构交易同比下降30%，零售端也减少了19%。这背后固然有行情转冷的因素。自2025年以来，比特币和以太坊的波动性骤减，市场从「过山车」变成「平地风」，无论是机构还是散户，都失去了频繁进出的冲动。
但更深层的压力，来自市场格局的重组。
ETF的推出，直接改写了投资者的路径。比特币之后，以太坊、Solana、XRP纷纷申请ETF，这些原本是Coinbase的核心交易币种。与CEX动辄0.5%的交易手续费相比，ETF年化0.1%–0.5%的管理费显得便宜得多，资金自然开始流向华尔街。
与此同时，链上的造富效应把更多用户留在了链上。
Meme与DeFi的热潮，让原生投资者形成了新的习惯：CEX不再是交易场，而只是一个「出入金的跨链桥」和「稳定币的临时钱包」。去中心化衍生品的兴起，更加快了资金流失的速度。Hyperliquid等新平台，凭借灵活的上币机制、更高的杠杆与更极致的体验，迅速吸走了美国等监管严苛地区的交易者。在这群用户眼里，Coinbase的「循规蹈矩」，反而成了一种束缚。
更致命的竞争来自传统金融的腹地。
Robinhood宣布全面进军加密，把战场开在Coinbase最宝贵的年轻散户群体。对于他们而言，Robinhood提供的界面更熟悉、手续费更低，美股与加密的一站式体验更顺手。而对大资金来说，Robinhood身上的「券商光环」，甚至比Coinbase更具吸引力。
这种多重挤压，在2025年第二季度的财报里被赤裸裸地放大。Coinbase披露，当季总收入约15亿美元，环比下降26%；GAAP口径的净利润高达14亿美元，乍看风光，实则大部分来自Circle投资和加密资产持仓的账面收益。一旦剔除这些一次性因素，调整后净利润仅剩3300万美元。更关键的是，核心的现货交易收入只有7.64亿美元，同比下滑39%。
账面热闹，现实冷清。Coinbase的利润早已不靠交易，而是靠稳定币分润在续命。这是一份残酷的成绩单，可能也是一段黄金时代的终场信号。
当交易平台不再靠交易业务面对困境，Coinbase提出新的愿景。
在最近的一次采访中，CoinbaseCEOBrianArmstrong提出了规划：所有资产最终都会上链，所以要做EverythingExchange（万能交易所）。
加密在他眼里不是一个孤立的行业，而是一项能整体升级金融系统的技术。
Armstrong特别提到美股的现状：今天，如果一个阿根廷人想要开通美国券商账户，需要极高的财富门槛。对于大多数国家的普通投资者而言，美国证券几乎是一个「富人专属市场」。
但如果股票被代币化搬到链上，就能打破这种壁垒，让世界上任何人都能随时买卖美国资产。
链上还意味着更多可能：24小时不间断交易、支持碎股买卖，甚至可以设计全新的治理逻辑，比如「只有持有满一年以上的股东才能投票」，以鼓励长期投资者。
在他的设想中，Coinbase不再只是撮合交易的平台，而是承接一切资产上链的「万能交易所」——一个开放、包容、全天候运转的金融操作系统。
正因如此，Coinbase开始采取一系列动作来对齐Armstrong的愿景：半年间，它先后收购了Spindl、IronFish、Liquifi和Deribit。
前三家服务于Base链：Spindl提供链上广告堆栈，让开发者能直接获取用户；IronFish带来零知识证明团队，在Base构建隐私模块；Liquifi则提供代币管理和合规服务，并计划与CoinbasePrime整合，为机构和RWA项目提供便利。三者合力，降低了开发者在Base上的门槛，打造了一个完整工具栈。
最重磅的收购是Deribit。合约交易比现货更稳定、利润更高，但Coinbase长期受制于美国监管，缺位已久。斥资29亿美元收购Deribit，让它一举获得领先的期权市场份额和庞大机构客户。并购完成后不到一个月，Coinbase就在CFTC监管下推出永续合约，相当于「无缝接管」了Deribit的能力。
如果说收购是Coinbase对交易收入天花板的一次暴力突围，那么它正在进行的业务拓展，就是一场更深层次的身份重塑。
它把重心放在「干重活」的地方：稳定币、钱包、公链和机构服务。这些看似基础的拼图，正在勾勒出一个新的Coinbase——不只是交易平台，而是一个Web3版的Apple+Visa+AWS。
第一步是稳定币。
